迈瑞医疗——国内第一家世界级医疗器械
欢迎关注我们，这是一个价值投资者共同成长的财经频道，既有硬核干货，也有温度的财经内容，这是我们医药行业系列专题，欢迎大家持续关注。
第五篇：《国产PD-1有多内卷，恒瑞医药（600276）的创新药之路还走得通吗？》
01 中国合伙人——医疗器械版
1991年，李西延发现北上广深高档医院用的医疗器械基本来自进口，一台简单的监护仪，售价高达13万元，那时北京的房价是1400/平方米，一台进口监护仪能买北京的一套房子。
几个雄心勃勃的年轻人离开了中国医械界的“黄埔军校”安科，一起创办了迈瑞医疗。其中的核心三人组李西廷、徐航、成明和被称为“迈瑞三剑客”。
在成立之初，迈瑞和许多初创企业一样，还没有自己的研发部门，在外贸发达的深圳以代理GE、惠普、西门子等国外知名品牌的生命信息监护产品为主营业务。
1992年，在当时中国医疗器械行业靠代理赚快钱的热潮之中，以徐航为首的迈瑞技术团队如一股清流，坚持进行自主产品的研发，走上了一条极其艰难却又无比正确的道路，这也成为了使迈瑞从中国无数只顾赚钱的医械代理商中脱颖而出的关键之路。
至此，迈瑞的主要产品覆盖三大领域：生命信息与支持、体外诊断以及医学影像，拥有国内同行业中最全的产品线，以安全、高效、易用的“一站式”整体解决方案。
迈瑞的发展打破了拥有百年发展历史的跨国巨头GPS（通用、飞利浦、西门子）垄断全球医疗器械市场的格局，它从跟跑者一路发展成为领跑者，再成为多个行业细分领域的标准制定者和起草者。
02 三瑞生态
迈瑞医疗在2015年美股私有化退市后，逐渐剥离了非核心业务板块，将核心业务聚焦在生命信息与支持，体外诊断和医学影像三大板块，我们先来看下近三年的业绩情况。
2018-2020年实现营业收入137.53亿元，165.56亿元 210.26亿元，过去三年营收保持了20%以上的增速，产品市场占有率在不断提升。
毛利率非常稳定基本维持在65%附近，符合公司技术密集型企业的特征，研发投入维持营收10%投入，研发人员从2018的1700人增加到3100人。
2020年生命信息与支持，体外诊断和医学影像分别实现营收100亿、66.46亿和41.96亿元。
1.生命信息与支持乃基石业务
2020年生命信息与支持实现营业收入100亿，同比增长57.80%，由于疫情原因是近两年发展最快速的业务，近三年毛利率均维持在65%以上，均高于国内其他设备公司。
生命信息与支持主要产品为监护机、麻醉机、灯床塔、呼吸机与心电和除颤。
迈瑞的监护机和麻醉机是北美和全球领域三大主流品牌，全球市场份额1.2%。
呼吸机由于2020年疫情原因，得到快速发展，且成功开拓欧美市场。
灯床塔用于外科手术的设备手术灯、手术床、数字化手术室，目前国内市场份额第一，全球第七。
作为疫情期间需求量最大的业务领域，生命信息与支持业务中的监护仪、呼吸机、都成为了国内外战胜疫情的有利武器。
今年4月份，公司在高端产品线上不断拓展，迈瑞A9超高端麻醉系统正式发布，预计将开启麻醉领域的新时代。
2.体外诊断是迈瑞医疗的第二大业务
体外诊断IVD是指将血液、体液、组织等样本从人体中取出，使用体外检测试剂、试剂盒、校准物、质控物等对样本进行检测与校验，以便对疾病进行预防、诊断、治疗检测、后期观察、健康评价、遗传疾病预测等的过程。
2020年体外诊断实现营收66.46亿元，同比增长25.69，产品毛利率水平相对稳定，长期保持在60%以上，2020年毛利率为66.11%。
3.医学影像
医学影像类设备具有较高的技术壁垒，集硬件、软件、生物以及医学多学科的产物。2020年实现营收41.96亿元，同比增长3.88%。
医学影像主要包括X线成像（DR），计算机断层扫描（CT），核磁共振（MRI）和超声。
迈瑞从早期立足于中低端（DC系列），随后发力高端（昆仑系列），向超高端产品进行突破。
2020年为应对新冠疫情，公司重磅推出MX以及ME系列高端便携彩超产品，发布AI相关智能诊断。
而迈瑞最厉害的是打造智慧医疗，将生命信息与支持板块为核心，连接科室、病房乃至全院的“瑞智联”IT解决方案，适用于影像科室的“瑞影云”影像云服务平台，适用于检验科的“迈瑞智检”实验室IT方案，分别对应了迈瑞医疗的三大产线，构成了“三瑞生态。
03 迈瑞害怕集采吗
8月份对于迈瑞的股价来说是至暗的，单月股价下跌超30%以上，从最高点算接近腰斩。
可能连管理层都看不下去市场对迈瑞集采的反应如此剧烈，8月25号迈瑞开启了首次回购计划，总金额10亿元股价不超过400元/股，全部用于股权激励。
迈瑞31%的收入来体外诊断，体外诊断可分为生化诊断、免疫诊断、分子诊断、POCT和血液细胞诊断。
迈瑞涉及的领域有血液诊断、生化诊断、免疫诊断（化学发光)，从目前国内IVD产品市场国产化率来看，只有生化诊断是比较成熟且竞争充分，血液诊断的国产化率高，迈瑞一家独大。
2018-2020年，迈瑞医疗化学发光业务增长迅猛，作为医疗设备类企业，优势在于仪器，诊断试剂业务起家也是从血球和生化这些仪器类切入。
仪器装机数分别为1000台、3000台、3100台，化学发光整体销售收入达到6.5亿元、12亿元、21.5亿元。
今年5月份迈瑞医疗宣布收购全球IVD试剂原料领先企业Hytest Invest Oy，这不仅意味着迈瑞医疗将进一步增强企业在IVD试剂原料上的研发能力，还有利于促进IVD国际化业务。
迈瑞医疗害怕集采吗？
我们先来看下2018年市场吓破胆的深圳医疗设备集采，集采的结果是国产全面替代进口产品，截止2020年深圳监护仪清一色都是迈瑞，使得迈瑞在深圳的销售额翻了N倍，这样的集采难道不应该多来几次吗？
再来看下IVD集采落实的困难
1.IVD产品品类高达几百种，尚未完成统一编码，单体体量较小。
2.IVD部分产品属于封闭系统（化学发光）试剂存在需要设备配套使用的问题，医院装机调整以后再招标问题较大。
3.进口试剂市占率为80%，由于进口试剂产品质量稳定，降价意愿薄弱，作为国产化率高，临床极为成熟的品种可能作为试点。
我们对集采的认知不应该永远停留在2018年，集采固然有大幅降价的可能，但是也有小幅降价且以量换价的诸多案例。
集采抽走更多的渠道利益，而产品本身的价值会更加突出。
医疗器械设备不同于仿制药，医疗器械技术壁垒高，跨学科、技术密集型行业，对企业的综合研发能力有极高的要求。
而仿制药分子结构相似的情况下，药效几乎是一样的，国内的仿制药享受了创新药的高利润，比拼各家药企的不是研发能力居然是销售能力，渠道层层加价医药代表带金销售，这种模式长期运行下去肯定有问题，政策都是有机可寻的，并不是横空出世来扰乱行业。
而后疫情时代，政府对于医疗器械只会更加重视，积极布局。
而且，从时间层面上来看，这种布局并非1-2年内就能完成的，而是会持续进行。
04 后疫情下的迈瑞医疗
我们先简单看下迈瑞2021年的中报业绩，迈瑞医疗中报营收127.78亿元，同比增长20.96%，净利润43.44亿元，同比增长25.79%。
今年迈瑞的中报还是超出市场预期的，从数据看净利润虽增长25.79%，但是要知道这个基础是建立在去年疫情爆发高基数上的。
具体拆分来看，生命信息与支持上半年营业收入60.21亿元，同比增长12.68%，扣除抗疫相关产品后增长超过40%，体外诊断营业收入39.62亿元同比增长30.76%扣除抗疫产品后增长40%，医学影像实现营收26.71亿元，同比增长26.87%扣除抗疫产品后增长30%。
对于医疗类企业来说，营收增长一般会伴随销售费用的增长，但从迈瑞的数据来看，几乎是没有增长。
今年上半年，迈瑞医疗的销售费用为18.75亿元，同比下降了2.08%。
这一系列数据背后，一方面来自迈瑞强大的产品，另一方面疫情缩短了品牌推广时间，加速国内外医疗器械市场对于迈瑞的认可度。
2020年迈瑞在中国大陆、欧洲、美国、亚太地区、拉丁美洲地区销售规模分别为111.10亿、23.06亿、16.76亿、15.48亿、15.28亿元，占整体营业收入的53%、11%、8%、7%、7%。
近三年，境内的销售收入占比55%，境外的销售收入占比45%左右，迈瑞管理层曾透露，未来会将海外营收占比超70%。
对照国内TOP5医疗器械公司，迪安诊断国内营收占比100%，乐普医疗国内营收占比72%，鱼跃医疗国内营收占比71%，不论是产品的性能，产品的品牌影响力，在国内迈瑞的影响力都是碾压对手的。
迈瑞未来的布局
宠物医疗器械
2020年11月，迈瑞医疗成立深圳迈瑞动物医疗科技有限公司，董事长法定代表人为李西延。
宠物相关的药品，医疗器械已经成为了新的蓝海行业，而迈瑞充分利用公司三大领域的技术储备和产品布局，推出宠物麻醉机，宠物超声，宠物血液细胞分析仪等。
微创外科
迈瑞布局的微创外科包括超声刀、能量平台和配套器械，并以腔镜为突破口，包括高清内镜、4K内镜以及新推出的荧光内镜。
迈瑞目前的市值4500亿元左右，市场对待错杀的态度也很明显，反弹非常快，有确定性有成长性的一般很少会给长时间的低估值。
对照今年的业绩预期基本维持在82-85亿左右，从中报的预判来看能完成这份业绩，对应PE53倍左右，有人说贵有人说便宜。
高端医疗器械是科技的一部分，是创新的一部分，是高端制造的一部分是生物医学的一部分更是代表国家综合研发实力的一部分。
从迈瑞打开全球化战略的布局，产品性能，品牌影响力直接对标国外世界级医疗器械公司的角度去看，这一切时代赋予的beta真的还贵吗？
中国医疗器械公司的成长来之不易，从0到1是靠国内这块热土，但是从1到100靠的是星辰大海，后疫情时代，整个行业虽然面临结构性的变化，但是人对健康的追求是无限的，后疫情时代更加促使企业更快走向国际化，而迈瑞是中国本土市场红利与自主创新双轮驱动下，最有可能成为世界级医械的公司。
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01 中国合伙人——医疗器械版
1991年，李西延发现北上广深高档医院用的医疗器械基本来自进口，一台简单的监护仪，售价高达13万元，那时北京的房价是1400/平方米，一台进口监护仪能买北京的一套房子。
几个雄心勃勃的年轻人离开了中国医械界的“黄埔军校”安科，一起创办了迈瑞医疗。其中的核心三人组李西廷、徐航、成明和被称为“迈瑞三剑客”。
在成立之初，迈瑞和许多初创企业一样，还没有自己的研发部门，在外贸发达的深圳以代理GE、惠普、西门子等国外知名品牌的生命信息监护产品为主营业务。
1992年，在当时中国医疗器械行业靠代理赚快钱的热潮之中，以徐航为首的迈瑞技术团队如一股清流，坚持进行自主产品的研发，走上了一条极其艰难却又无比正确的道路，这也成为了使迈瑞从中国无数只顾赚钱的医械代理商中脱颖而出的关键之路。
至此，迈瑞的主要产品覆盖三大领域：生命信息与支持、体外诊断以及医学影像，拥有国内同行业中最全的产品线，以安全、高效、易用的“一站式”整体解决方案。
迈瑞的发展打破了拥有百年发展历史的跨国巨头GPS（通用、飞利浦、西门子）垄断全球医疗器械市场的格局，它从跟跑者一路发展成为领跑者，再成为多个行业细分领域的标准制定者和起草者。
02 三瑞生态
迈瑞医疗在2015年美股私有化退市后，逐渐剥离了非核心业务板块，将核心业务聚焦在生命信息与支持，体外诊断和医学影像三大板块，我们先来看下近三年的业绩情况。
2018-2020年实现营业收入137.53亿元，165.56亿元 210.26亿元，过去三年营收保持了20%以上的增速，产品市场占有率在不断提升。
毛利率非常稳定基本维持在65%附近，符合公司技术密集型企业的特征，研发投入维持营收10%投入，研发人员从2018的1700人增加到3100人。
2020年生命信息与支持，体外诊断和医学影像分别实现营收100亿、66.46亿和41.96亿元。
1.生命信息与支持乃基石业务
2020年生命信息与支持实现营业收入100亿，同比增长57.80%，由于疫情原因是近两年发展最快速的业务，近三年毛利率均维持在65%以上，均高于国内其他设备公司。
生命信息与支持主要产品为监护机、麻醉机、灯床塔、呼吸机与心电和除颤。
迈瑞的监护机和麻醉机是北美和全球领域三大主流品牌，全球市场份额1.2%。
呼吸机由于2020年疫情原因，得到快速发展，且成功开拓欧美市场。
灯床塔用于外科手术的设备手术灯、手术床、数字化手术室，目前国内市场份额第一，全球第七。
作为疫情期间需求量最大的业务领域，生命信息与支持业务中的监护仪、呼吸机、都成为了国内外战胜疫情的有利武器。
今年4月份，公司在高端产品线上不断拓展，迈瑞A9超高端麻醉系统正式发布，预计将开启麻醉领域的新时代。
2.体外诊断是迈瑞医疗的第二大业务
体外诊断IVD是指将血液、体液、组织等样本从人体中取出，使用体外检测试剂、试剂盒、校准物、质控物等对样本进行检测与校验，以便对疾病进行预防、诊断、治疗检测、后期观察、健康评价、遗传疾病预测等的过程。
2020年体外诊断实现营收66.46亿元，同比增长25.69，产品毛利率水平相对稳定，长期保持在60%以上，2020年毛利率为66.11%。
3.医学影像
医学影像类设备具有较高的技术壁垒，集硬件、软件、生物以及医学多学科的产物。2020年实现营收41.96亿元，同比增长3.88%。
医学影像主要包括X线成像（DR），计算机断层扫描（CT），核磁共振（MRI）和超声。
迈瑞从早期立足于中低端（DC系列），随后发力高端（昆仑系列），向超高端产品进行突破。
2020年为应对新冠疫情，公司重磅推出MX以及ME系列高端便携彩超产品，发布AI相关智能诊断。
而迈瑞最厉害的是打造智慧医疗，将生命信息与支持板块为核心，连接科室、病房乃至全院的“瑞智联”IT解决方案，适用于影像科室的“瑞影云”影像云服务平台，适用于检验科的“迈瑞智检”实验室IT方案，分别对应了迈瑞医疗的三大产线，构成了“三瑞生态。
03 迈瑞害怕集采吗
8月份对于迈瑞的股价来说是至暗的，单月股价下跌超30%以上，从最高点算接近腰斩。
可能连管理层都看不下去市场对迈瑞集采的反应如此剧烈，8月25号迈瑞开启了首次回购计划，总金额10亿元股价不超过400元/股，全部用于股权激励。
迈瑞31%的收入来体外诊断，体外诊断可分为生化诊断、免疫诊断、分子诊断、POCT和血液细胞诊断。
迈瑞涉及的领域有血液诊断、生化诊断、免疫诊断（化学发光)，从目前国内IVD产品市场国产化率来看，只有生化诊断是比较成熟且竞争充分，血液诊断的国产化率高，迈瑞一家独大。
2018-2020年，迈瑞医疗化学发光业务增长迅猛，作为医疗设备类企业，优势在于仪器，诊断试剂业务起家也是从血球和生化这些仪器类切入。
仪器装机数分别为1000台、3000台、3100台，化学发光整体销售收入达到6.5亿元、12亿元、21.5亿元。
今年5月份迈瑞医疗宣布收购全球IVD试剂原料领先企业Hytest Invest Oy，这不仅意味着迈瑞医疗将进一步增强企业在IVD试剂原料上的研发能力，还有利于促进IVD国际化业务。
迈瑞医疗害怕集采吗？
我们先来看下2018年市场吓破胆的深圳医疗设备集采，集采的结果是国产全面替代进口产品，截止2020年深圳监护仪清一色都是迈瑞，使得迈瑞在深圳的销售额翻了N倍，这样的集采难道不应该多来几次吗？
再来看下IVD集采落实的困难
1.IVD产品品类高达几百种，尚未完成统一编码，单体体量较小。
2.IVD部分产品属于封闭系统（化学发光）试剂存在需要设备配套使用的问题，医院装机调整以后再招标问题较大。
3.进口试剂市占率为80%，由于进口试剂产品质量稳定，降价意愿薄弱，作为国产化率高，临床极为成熟的品种可能作为试点。
我们对集采的认知不应该永远停留在2018年，集采固然有大幅降价的可能，但是也有小幅降价且以量换价的诸多案例。
集采抽走更多的渠道利益，而产品本身的价值会更加突出。
医疗器械设备不同于仿制药，医疗器械技术壁垒高，跨学科、技术密集型行业，对企业的综合研发能力有极高的要求。
而仿制药分子结构相似的情况下，药效几乎是一样的，国内的仿制药享受了创新药的高利润，比拼各家药企的不是研发能力居然是销售能力，渠道层层加价医药代表带金销售，这种模式长期运行下去肯定有问题，政策都是有机可寻的，并不是横空出世来扰乱行业。
而后疫情时代，政府对于医疗器械只会更加重视，积极布局。
而且，从时间层面上来看，这种布局并非1-2年内就能完成的，而是会持续进行。
04 后疫情下的迈瑞医疗
我们先简单看下迈瑞2021年的中报业绩，迈瑞医疗中报营收127.78亿元，同比增长20.96%，净利润43.44亿元，同比增长25.79%。
今年迈瑞的中报还是超出市场预期的，从数据看净利润虽增长25.79%，但是要知道这个基础是建立在去年疫情爆发高基数上的。
具体拆分来看，生命信息与支持上半年营业收入60.21亿元，同比增长12.68%，扣除抗疫相关产品后增长超过40%，体外诊断营业收入39.62亿元同比增长30.76%扣除抗疫产品后增长40%，医学影像实现营收26.71亿元，同比增长26.87%扣除抗疫产品后增长30%。
对于医疗类企业来说，营收增长一般会伴随销售费用的增长，但从迈瑞的数据来看，几乎是没有增长。
今年上半年，迈瑞医疗的销售费用为18.75亿元，同比下降了2.08%。
这一系列数据背后，一方面来自迈瑞强大的产品，另一方面疫情缩短了品牌推广时间，加速国内外医疗器械市场对于迈瑞的认可度。
2020年迈瑞在中国大陆、欧洲、美国、亚太地区、拉丁美洲地区销售规模分别为111.10亿、23.06亿、16.76亿、15.48亿、15.28亿元，占整体营业收入的53%、11%、8%、7%、7%。
近三年，境内的销售收入占比55%，境外的销售收入占比45%左右，迈瑞管理层曾透露，未来会将海外营收占比超70%。
对照国内TOP5医疗器械公司，迪安诊断国内营收占比100%，乐普医疗国内营收占比72%，鱼跃医疗国内营收占比71%，不论是产品的性能，产品的品牌影响力，在国内迈瑞的影响力都是碾压对手的。
迈瑞未来的布局
宠物医疗器械
2020年11月，迈瑞医疗成立深圳迈瑞动物医疗科技有限公司，董事长法定代表人为李西延。
宠物相关的药品，医疗器械已经成为了新的蓝海行业，而迈瑞充分利用公司三大领域的技术储备和产品布局，推出宠物麻醉机，宠物超声，宠物血液细胞分析仪等。
微创外科
迈瑞布局的微创外科包括超声刀、能量平台和配套器械，并以腔镜为突破口，包括高清内镜、4K内镜以及新推出的荧光内镜。
迈瑞目前的市值4500亿元左右，市场对待错杀的态度也很明显，反弹非常快，有确定性有成长性的一般很少会给长时间的低估值。
对照今年的业绩预期基本维持在82-85亿左右，从中报的预判来看能完成这份业绩，对应PE53倍左右，有人说贵有人说便宜。
高端医疗器械是科技的一部分，是创新的一部分，是高端制造的一部分是生物医学的一部分更是代表国家综合研发实力的一部分。
从迈瑞打开全球化战略的布局，产品性能，品牌影响力直接对标国外世界级医疗器械公司的角度去看，这一切时代赋予的beta真的还贵吗？
中国医疗器械公司的成长来之不易，从0到1是靠国内这块热土，但是从1到100靠的是星辰大海，后疫情时代，整个行业虽然面临结构性的变化，但是人对健康的追求是无限的，后疫情时代更加促使企业更快走向国际化，而迈瑞是中国本土市场红利与自主创新双轮驱动下，最有可能成为世界级医械的公司。
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